Владельцы ипотек уже привыкли к тому, что процентные ставки за последний год выросли: Резервный банк Австралии (RBA) повышал ключевую ставку, пытаясь обуздать инфляцию. Но под давлением оказались не только заемщики — правительства и компании тоже сталкиваются с удорожанием денег.

Австралийскому правительству теперь приходится предлагать инвесторам более 5% по 10-летним облигациям. Во вторник их доходность поднималась до 15-летнего максимума после долгого периода сверхнизких ставок, начавшегося после мирового финансового кризиса 2008 года. В США 10-летние ставки держатся около 4,7%, почти на полпроцента выше с начала года, а ориентир по 30-летним бумагам находится почти на двухдесятилетнем пике. В Великобритании во вторник доходность 10-летних облигаций достигла самого высокого уровня со времени глобального финансового кризиса.

Для бюджетов это плохая новость: чем выше ставки, тем больше расходы на обслуживание долга, а значит, тем меньше остается пространства для других трат или налоговых льгот. Это касается не только федерального правительства Австралии, но и штатов, чьи заимствования тоже подорожали. Например, 10-летние облигации штата Виктория сейчас дают 5,55%.

Но что именно толкает рыночные ставки вверх? Ответ — в соотношении спроса и предложения. Облигации выпускают, чтобы привлечь деньги на расходы, которые не покрываются налогами. Как и у любого актива, цена государственных бумаг зависит от того, сколько их на рынке и насколько велик спрос.

Когда облигаций становится меньше, эмитентам — будь то государства или компании — не нужно предлагать высокую доходность, чтобы заинтересовать покупателей. Когда же предложение растет, ставки, как правило, идут вверх. Источников нового выпуска три. Первый — домохозяйства: они берут ипотеку, а банки затем могут упаковывать эти кредиты в облигации и продавать инвесторам. Второй — бизнес: компании выпускают облигации, чтобы финансировать свою деятельность. В США фирмы из сектора ИИ, включая Amazon и Microsoft, уже привлекли около 240 млрд долларов долга на строительство дата-центров. Даже в Австралии владелец Google, Alphabet, в прошлом месяце разместил крупные облигации на 5,5 млрд австралийских долларов. Третий источник — государства, которые часто накапливают крупные долги из-за прошлых бюджетных дефицитов.

Именно государственный долг сегодня выглядит главным драйвером. Чем больше долгов у государства, тем больше облигаций ему приходится выпускать — и тем выше должна быть доходность, чтобы заинтересовать инвесторов. Национальный долг США превысил 40 трлн долларов — это более чем в 20 раз больше размера всей экономики Австралии. При этом федеральный долг Австралии недавно перевалил за 1 трлн австралийских долларов.

Обслуживание таких объемов долга повышает ставки по всему миру. Кроме того, часть инвесторов тревожит высокий уровень американского госдолга и отсутствие убедительных планов по сдерживанию расходов. В результате они требуют более высокую доходность по государственным облигациям.

Резервный банк Австралии управляет процентными ставками через денежный рынок — краткосрочные заимствования сроком менее одного дня — используя ключевую ставку, чтобы влиять на спрос на кредиты. Повышение ставок в итоге охлаждает экономику и снижает инфляцию. Ключевая ставка RBA влияет на стоимость почти всех видов долга — автокредитов, кредитных карт, ипотеки и корпоративных займов.

Но RBA не может напрямую управлять долгосрочными ставками, такими как доходность 10-летних облигаций: это рыночные цены, которые постоянно меняются в зависимости от спроса инвесторов. Более того, если бы RBA резко снизил ставку прямо сейчас, рынок мог бы воспринять это как сигнал к ускорению инфляции. Тогда ожидания по инфляции выросли бы, а вместе с ними — и доходности по длинным облигациям. В итоге такой шаг оказался бы контрпродуктивным.

США давно пользуются уникальным положением на глобальном рынке: страна может выпускать все больше государственных облигаций, не предлагая заметно более высокую доходность, чтобы найти покупателей. Этот «непомерный привилегированный статус» связан с доминированием доллара США в мировой торговле и финансовых расчетах, а также с доверием центральных банков и частных инвесторов к американскому госдолгу.

Министр финансов США Скотт Бессент пытался использовать это преимущество, вмешиваясь в рынок облигаций и стремясь сократить предложение бумаг, чтобы снизить рыночные ставки. Это позволило бы уменьшить расходы американского бюджета на обслуживание долга. Казначейство США увеличило объем обратного выкупа облигаций, но эффект оказался краткосрочным.

Инвесторы пришли к выводу, что обратные выкупы не меняют главной картины: растущие потребности США в финансировании, опасения по поводу инфляции и все больший выпуск корпоративных облигаций для проектов в сфере ИИ и дата-центров. Все эти факторы толкают ставки вверх в средне- и долгосрочной перспективе, и никакие финансовые маневры не способны отменить эту реальность.

Во многих странах доходности облигаций растут, потому что высокая инфляция снижает реальную доходность для инвесторов. Чтобы защитить покупательную способность, они требуют более высокую компенсацию. Эту тенденцию усиливает и рост выпуска облигаций со стороны государств и компаний.

Ни Казначейство США, ни центробанки не могут полностью развернуть эти процессы. Они способны влиять на краткосрочные ставки, но долгосрочные бумаги, такие как 10-летние облигации, в конечном счете оцениваются по трем вещам: ожидаемой инфляции, масштабу госдолга и потребностям в финансировании, а также уровню корпоративных и домохозяйственных заимствований.

Лучшее, что может сделать центральный банк, чтобы удерживать рыночные ставки низкими, — проводить такую политику, при которой инфляция остается под контролем. Именно в этом смысл целевого диапазона инфляции RBA на уровне 2–3%. Он сдерживает ожидания потребителей и одновременно дает инвесторам понять, что инфляция в среднесрочной перспективе вернется к этому уровню, а значит, и рыночные ставки не будут уходить слишком высоко.

Мировой долговой рынок уже показывает: эпоха дешевых денег не возвращается так быстро, как многим хотелось бы. И пока правительства продолжают наращивать заимствования, а компании — выпускать все больше бумаг, давление на облигации может только усиливаться.